E' indubbio che l'interesse degli investitori istituzionali e del fondo sovrano cinese per i titoli governativi emessi da governi considerati a rischio d'insolvenza fino a poche settimane fa segna un'importante inversione di tendenza. Tuttavia, a mio avviso, questo ritorno di fiducia non ci sarebbe stato se, nelle ultime settimane, non si fosse rafforzata l'evidenza che la ripresa dell'economia tedesca, locomotiva dell'intera Unione Europea, sta accelerando (si veda la web note 'Se la Germania mette il turbo', 9 luglio 2010). Tutti gli indicatori congiunturali tedeschi, infatti, sono in netto miglioramento: a partire dalla primavera scorsa produzione corrente e aspettative di produzione, livello delle rimanenze e portafoglio ordini hanno mostrato un'impennata che ha dato vigore alla ripresa tedesca (Fig. 1).

Anche l'evidenza aneddotica suggerisce che negli ultimi mesi la ripresa del settore manifatturiero tedesco si è irrobustita. Il numero degli imprenditori che dicono che la produzione è tornata quasi a pieno regime è in costante aumento e alcune imprese sono tornate ad assumere: il quadro occupazionale, quindi, potrebbe essere anch'esso in via di miglioramento. Persino in Italia le imprese che agiscono come subfornitori di primari produttori tedeschi segnalano che gli ordini provenienti dalla Germania sono in netta ripresa. Ciò conferma che, se l'economia tedesca tira, l'intera Eurozona ne beneficia.

Sembra quindi che, contrariamente a quanto paventato da molti osservatori (soprattutto Oltreoceano), la Germania stia uscendo dalla crisi al pari, se non addirittura meglio, di altre economie avanzate (Fig. 2). Negli Stati Uniti, in particolare, i dati macro più recenti e le indicazioni fornite dalle ultime inchieste congiunturali sono concordi nel segnalare che la ripresa sta perdendo slancio, anche a causa dell'esaurirsi dei piani speciali di stimolo della domanda  che erano stati varati all'inizio della recessione (come, ad esempio, i sussidi per l'acquisto di nuove abitazioni). Aumentano i timori che il rallentamento della ripresa possa ripercuotersi negativamente sui livelli occupazionali. In effetti la FED ha appena ridotto le previsioni di crescita per l'anno in corso e alcuni economisti ritengono che l'economia americana stia andando verso una nuova recessione, anche se più tenue di quella registrata a cavallo fra la fine del 2008 e l'inizio del 2009 (il cosiddetto 'double dip', ovvero 'doppia caduta').

Se queste tendenze fossero confermate dai prossimi dati macroeconomici, ci troveremmo quindi in una situazione difficilmente immaginabile fino a tempi molto recenti: da un lato, una Germania in accelerazione nel percorso di superamento della crisi, dall'altro un'economia americana a rischio di nuova contrazione. Il fattore 'crescita economica', cioè, potrebbe registrare la prevalenza della 'sclerotica' Germania rispetto al Paese che, inventati gli IPad, ne ha affidato la produzione interamente ai Paesi asiatici, il che è emblematico di gran parte delle difficoltà che gli Stati Uniti stanno incontrando nel far ripartire il mercato del lavoro.

A mio avviso, è proprio questo ribaltone sul piano della crescita prospettica che il mercato sta cominciando a scontare, insieme alla consapevolezza che la credibilità fiscale della Germania è allo stato attuale maggiore di quella degli Stati Uniti. Infatti la crisi greca, il successivo intervento della Germania insieme ai partner dell'Eurozona e con il Fondo Monetario Internazionale per impedirne il 'default', le conseguenti paure che l'Unione Monetaria Europea potesse implodere hanno spinto le autorità tedesche a premere ancor più sull'acceleratore del risanamento delle finanze pubbliche non solo proprie, ma di tutti i Paesi dell'Eurozona. Questo processo è ormai partito e ha cominciato a dare i primi risultati tangibili, per esempio in Irlanda e nella stessa Grecia.

Se nell'Eurozona la riduzione degli squilibri della finanza pubblica si accompagna a un profilo di crescita che, grazie al traino esercitato dalla Germania, si mantiene su livelli più alti rispetto a quelli finora previsti, allora i fondamentali economici dell'intera area Euro meriterebbero di essere riconsiderati: l'approccio rigoroso seguito dalla Germania e forzatamente imposto al resto dei Paesi dell'Eurozona, anziché il preludio a una nuova recessione, potrebbe rappresentare la ricetta migliore per assicurare una progressiva uscita dal tunnel della crisi. Una lenta ma costante risalita della china, come alternativa alla politica dello 'stop-and-go' che potrebbe verificarsi negli Stati Uniti e che di fatto stanno già applicando le autorità cinesi. In quest'ottica, la recente risalita dell'Euro nei confronti del Dollaro non sarebbe affatto causale: anzi, essa sarebbe destinata a proseguire se, come probabile, i prossimi dati macroeconomici dovessero confermare che, nell'uscita dalla crisi, la locomotiva tedesca è più potente di quella americana.

Ma in che misura proprio l'Euro debole ha dato slancio all'economia tedesca? A mio avviso, meno di quanto generalmente si creda: il posizionamento 'alto' delle merci esportate dalla Germania le rende poco sensibili al fattore cambio, che invece incide sui margini di profitto delle imprese tedesche. Quindi, se nelle prossime settimane l'Euro dovesse stabilizzarsi, come prevedo, intorno ad 1,35 rispetto al Dollaro, le esportazioni tedesche non ne sarebbero penalizzate, mentre lo sarebbero (sebbene in misura contenuta) i margini di profitto degli esportatori tedeschi.

15 luglio 2010

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